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Qué es un Credit Default Swap (CDS)

Los CDS (Credit Default Swaps) se hicieron famosos cuando estalló la crisis de 2008. En 2015, gracias a la película La Gran Apuesta (The Big Short), volvieron a un primer plano. Veamos cómo funcionan, qué aspectos positivos tienen y qué riesgos presentan para el sistema financiero mundial.

Los Credit Default Swaps son instrumentos derivados que permiten apostar sobre la solvencia de una empresa o de un gobierno. Como todo derivado financiero, suelen ser algo difíciles de entender para mucha gente. No obstante, verás que realmente no son tan complicados como parecen.

Si traducimos Credit Default Swap al español nos quedaría algo como “intercambio de incumplimiento crediticio”. Sin embargo, es mucho más sencillo de entender si nos referimos a ellos como pólizas de seguro crediticio.

Si contratamos un seguro de hogar, tendremos que pagar una prima anual a una empresa de seguros. Si tenemos la mala fortuna de sufrir algún accidente, la empresa de seguros debería hacerse cargo de los costes.

De la misma forma, un CDS nos permite, como inversores, comprar una póliza de seguro que se hará cargo de nuestras pérdidas en caso de que una empresa o un gobierno sea incapaz de pagar sus deudas. Así pues, nos permite cubrir el riesgo crediticio.

Cómo funcionan

Imaginemos que somos inversores en renta fija. Nos dedicamos a comprar bonos corporativos de empresas europeas. Esto significa que prestamos dinero a empresas durante un tiempo a cambio de unos intereses.

El mayor riesgo que estamos asumiendo al invertir en bonos corporativos es que esas empresas sean incapaces de devolvernos el dinero en el futuro. Imagínate haber comprado un bono de Telefónica que va a vencer dentro de 5 años. Si tenemos miedo a que Telefónica pueda quebrar en esos 5 años, tenemos dos alternativas:

La primera alternativa sería simplemente vender ese bono y comprar otra cosa con ese dinero. A lo mejor podemos comprar bonos alemanes que son más seguros. Sin embargo, hay varios motivos por los que los grandes inversores no quieren estar comprando y vendiendo sus activos continuamente.

La segunda alternativa es comprar CDS. Podemos contactar con un banco de inversión para que nos diga cuánto dinero nos costaría comprar un contrato de CDS que nos compensara por las pérdidas en caso de que Telefónica se declarase en bancarrota en los próximos 5 años.

Imaginemos que contactamos con el Banco Santander y nos dicen que el precio es de 90 puntos básicos. 90 puntos significa que tenemos que pagar una prima del 0,9% anual del importe que queremos asegurar.

Si tenemos 10 millones en bonos de Telefónica, la prima anual sería de 90.000 euros (un 0,9% de 10 millones). A cambio de esos pagos, el Banco Santander se compromete a cubrir las pérdidas que sufran los bonos emitidos por Telefónica.

Si dentro de 2 años Telefónica se declara en bancarrota, habrá una negociación entre la empresa y sus acreedores para reestructurar la deuda. Lo más probable es que los acreedores no vayan a perder el 100% de su inversión, sino que serán capaces de recuperar algo.

Tras las negociaciones, se decide que los acreedores van a perder el 60% de su inversión. Por lo tanto, Telefónica ya no nos debería 10 millones, sino que la deuda se habría reducido a 4 millones. Y, por lo tanto, habríamos perdidos 6 millones debido a la quiebra.

Ahí es donde tener el CDS sería muy útil. En ese momento podremos contactar al Banco Santander para decirles que Telefónica ha quebrado y hemos perdido 6 millones de euros. El Santander estaría contractualmente obligado a pagarnos esos 6 millones, y el contrato de CDS, que inicialmente iba a durar 5 años, expiraría.

Recuerda que hemos asegurado 10 millones. Pero debido a que hemos sido capaces de recuperar 4 millones en la reestructuración, el CDS tan solo nos pagaría 6 millones.

Como ves, la decisión de asegurar esa deuda de Telefónica ha sido una buena idea. Hemos pagado dos primas anuales de 90.000 euros, y hemos sido capaces de recuperar 6 millones que habríamos perdido por haber invertido en ese bono de Telefónica.

A nivel individual: los CDS disminuyen el riesgo crediticio

Hasta aquí puede que estés pensando que los CDS son inofensivos. A fin de cuentas, un Credit Default Swap nos permite cubrir el riesgo de quiebra de una empresa, o de un país. Y ciertamente éste es un aspecto positivo.

Igual que hay otros derivados financieros que nos permiten reducir otros tipos de riesgo, los CDS cumplen también su función.

Puede que te estés preguntando entonces por qué son tan peligrosos. Hay varios motivos para ello, veámoslos en el siguiente apartado.

A nivel macro: los CDS aumentan el riesgo sistémico

Éstos son los principales motivos por los que el mercado de CDS hace que haya mayores riesgos sistémicos.

1) Cualquiera puede comprar CDS, incluso si no ha prestado dinero a esa empresa

El primer motivo por el que pueden resultar peligrosos es que no hace falta que hayamos invertido en bonos de una empresa o gobierno para comprar CDS. Eso sería similar a comprar un seguro de hogar para la casa del vecino.

Nosotros pagamos unas primas por ese seguro y, si hay un incendio en la casa del vecino, la empresa de seguros nos va a pagar a nosotros también por las pérdidas. De hecho, todo el vecindario podría comprar ese seguro de hogar.

asegurar riesgo de quiebra

Eso significa que puede haber muchos más contratos de CDS que deuda existente. Eso no es algo poco común. Si se sospecha que una empresa puede tener problemas financieros en el futuro, muchos hedge funds (fondos de inversión agresivos) pueden comprar CDS para especular sobre el riesgo de quiebra de esa empresa.

Si la empresa no quiebra, esos inversores pierden las primas pagadas, que a menudo pueden ser elevadas. Pero si la empresa quiebra, esos fondos pueden multiplicar el dinero apostado.

Por este motivo podemos encontrarnos en una situación en la que una empresa se vea incapaz de pagar sus deudas de 500 millones y se declare en bancarrota. Sin embargo, puede haber 5.000 millones en contratos de CDS.

Por este motivo, los CDS tienden a amplificar las consecuencias de una bancarrota, ya que acaba habiendo muchos más inversores que pierden y ganan dinero.

2) Cualquiera puede vender CDS

El segundo motivo por el que los CDS pueden ser peligrosos es que cualquiera puede vender ese seguro. Hasta ahora hemos visto el caso en el que un inversor de verdad y un especulador compraban el CDS para ganar dinero (o cubrir las pérdidas) en caso de que una empresa quebrase. Y el vendedor era un banco de inversión.

Sin embargo, como inversores, también podemos vender CDS. O sea, nos convertimos en la empresa de seguros. Para ello podemos contactar al Banco Santander para preguntarles cuánto dinero nos pagarían para asegurar esa deuda. Si creemos que las primas anuales son lo suficientemente altas, a lo mejor decidimos arriesgarnos y vender el CDS.

Imagina que el precio del CDS es de 600 puntos. Eso significaría que la prima anual sería del 6% del importe asegurado. Si creemos que la empresa será capaz de sobrevivir y somos inversores agresivos, podemos tomar la decisión de vender 100 millones de euros de CDS.

Gracias a ello seríamos capaces de recibir 6 millones de euros cada año (el 6% de 100 millones) sin tener que hacer nada… siempre y cuando no haya una quiebra. Si la hay, nuestras pérdidas podrían llegar hasta los 100 millones (el importe total que hemos asegurado).

Como puedes ver, los riesgos empiezan a aumentar cuando cualquiera puede incluso vender CDS. Y si tenemos en cuenta que el importe total asegurado puede ser mucho más grande que la deuda total existente, la cosa empieza a descontrolarse.

3) Riesgo de contrapartida

La consecuencia de todo lo que hemos visto hasta ahora es que el riesgo de contrapartida puede llegar a ser gigantesco. El riesgo de contrapartida es el riesgo de que la entidad con la que hemos firmado un contrato sea incapaz de pagarnos lo que nos debe.

En el primer ejemplo que hemos visto, el riesgo de contrapartida sería el riesgo de que el Banco Santander fuera incapaz de pagarnos lo que nos debería pagar en caso de que Telefónica quebrase.

De hecho, eso podría ocurrir. Imagínate que hay una crisis económica muy importante en España y otros sitios del mundo. El negocio de Telefónica se resiente y la empresa se declara en quiebra. El problema es que esa misma crisis puede afectar al Banco Santander también. Con lo que si nuestro asegurador también quiebra, habremos pagado ese seguro por nada. No en vano, también hay CDS para el Banco Santander, cosa que refleja su propio riesgo crediticio.

riesgo crediticio en la banca

El riesgo de contrapartida existe por dos motivos. En primer lugar, porque las empresas que ofrecen esos seguros (como los grandes bancos de inversión) no son infalibles. Pueden haber vendido muchos más contratos de los que podrían repagar.

De hecho, eso es lo que pasó en 2008 con la aseguradora norteamericana AIG, que había estado vendiendo CDS sin ningún tipo de control, a pesar de tener un capital limitado. Por este motivo la entidad tuvo que ser rescatada por el gobierno de Estados Unidos.

En segundo lugar, y como ya hemos visto, los contratos de CDS pueden haber sido vendidos por fondos de inversión agresivos. Y ellos también pueden haber acumulado muchas apuestas de forma simultánea, sin tener capital para pagar en caso de que haya quiebras. Mientras la economía va bien y no hay problemas, vender CDS es fantástico. Pero si hay una crisis importante y el nivel de quiebras se dispara, las pérdidas pueden ser astronómicas.

Cabe destacar que las últimas regulaciones introducidas en los mercados financieros tienen como objetivo reducir el riesgo de contrapartida. Pero las soluciones no son perfectas.

Como puedes ver, los CDS hacen que un inversor (un inversor real) pueda reducir el riesgo de sus inversiones. Pero debido a la estructura del mercado, el riesgo total del sistema financiero acaba siendo mayor.

Probabilidad de quiebra de una empresa

Ahora que ya sabes qué son los CDS, cómo funcionan, para qué sirven y qué riesgos presentan para nuestro sistema financiero y la economía mundial, hablemos de algo muy útil para analizar el estado de una empresa, un país o la economía en general.

Me refiero a calcular las probabilidades de quiebra. Gracias a que los CDS son instrumentos que permiten apostar sobre si una empresa o un país va a quebrar, también nos sirven para ver las probabilidades de quiebra que calcula el mercado.

La fórmula exacta para calcular la probabilidad de quiebra es muy complicada y depende de muchas variables como la prima anual del CDS (el llamado spread), la frecuencia del pago de esas primas, en qué fechas se pagan, los tipos de interés en la economía, la duración del contrato y qué porcentaje se va a recuperar de los bonos si realmente hay una quiebra. Si estás interesado en la fórmula exacta, te dejo el enlace de ISDA aquí. ISDA es una entidad supranacional que regula el mercado de derivados.

Sin embargo, hay una fórmula muy sencilla de calcular la probabilidad de quiebra de forma bastante exacta. Para ello tan solo necesitamos saber la prima del CDS (el spread) y la duración del contrato. Ambas variables son cosas que podemos ver en los mercados. La tercera variable es el porcentaje que se va a recuperar si hay una quiebra, pero aquí se suele usar un porcentaje estándar a la hora de hacer análisis.

Para la mayoría de empresas, se utiliza un porcentaje del 40%. Eso significa que, si hay una quiebra, las pérdidas se limitarán al 60% del dinero que debe la empresa. Obviamente, es muy fácil ajustar la fórmula si queremos usar otro porcentaje de recuperación.

Un ejemplo:

Si el contrato de CDS de Telefónica a 5 años cotiza a 90 puntos básicos, ya tenemos todo lo que necesitamos:

  • Spread CDS (o prima): 90 puntos básicos (0,9% anual)
  • Duración del contrato CDS: 5 años
  • Porcentaje que se recuperará en caso de quiebra: 40%

Probabilidad de quiebra en los próximos 5 años:

Como ves, para Telefónica, la probabilidad de quiebra en los próximos 5 años es de aproximadamente el 7,5%. A pesar de ser baja, la probabilidad no es ni mucho menos 0.

Eso es importante tanto si invertimos en bonos (deuda) de Telefónica, como si somos accionistas. A fin de cuentas, en caso de quiebra lo normal es que los accionistas pierdan todo su dinero.

La fórmula es muy sencilla de usar, y puede ser empleada para gobiernos también. Tan solo tienes que fijarte en el precio de la prima (el spread del CDS) y para qué duración se refiere ese precio. Normalmente los contratos más cortos tienen primas menores, ya que el riesgo de impago suele ser mucho mayor a 10 años vista que a 6 meses vista.

Por si te interesa, te dejo el enlace a un artículo donde analicé la probabilidad de quiebra de España en los próximos 10 años:
¿Podría quebrar España?

Conclusión

Espero haber explicado de forma suficientemente clara qué es un Credit Default Swap. Como has podido ver, tienen su utilidad, tanto para inversores reales como para especuladores. Pero la naturaleza del mercado, que permite coger posiciones muy agresivas de forma apalancada, hace que los mercados sean más vulnerables.

Además, debido a que los CDS suelen ejecutarse cuando hay una recesión y una ola de quiebras, eso hace que su peligrosidad se vea magnificada.

Probablemente tú nunca vayas a comprar y vender contratos de CDS. Sin embargo, creo que es un concepto clave a la hora de hacer inversiones y navegar los mercados financieros.

Por ejemplo, cuando empezó la última ola de problemas para Wirecard, sus CDS llegaron a cotizar a 20.000 puntos (sí, un 200% sobre el importe asegurado, porque los precios siempre son anualizados). Eso significa que la probabilidad de quiebra era de casi el 100% en apenas unas semanas. Y así fue como ocurrió. Sin embargo, vimos cómo las acciones llegaron a rebotar bastante en bolsa, a pesar de que era casi una certeza que acabarían valiendo 0. Si lo hubieras sabido, probablemente no hubieras comprado en ese rebote pensando que todo iría a mejor.

Si tienes alguna duda o te gustaría comentar algo sobre este fascinante tema de los CDS, te animo a que lo hagas aquí abajo.

Publicado en Economía

2 comentarios

  1. ¿Donde podria ver los datos sobre a cuanto cotizan los CDS de cada empresa? «cuando empezó la última ola de problemas para Wirecard, sus CDS llegaron a cotizar a 20.000 puntos (sí, un 200% sobre el importe asegurado»

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